کارشناسان بازارسرمایه تشدید انتشار اوراق بدهی را بررسی کردند؛ استقراض غیرمستقیم دولت از بانکها

 به گزارش  TSEpress  و به نقل از هفته‌نامه بورس: « شاید تنها نکته تاریک موجود سیستم بانکی، آینده  مبهم آن است، من متخصص و سرمایه‌گذار بازار بدهی نیستم؛ چون سرمایه‌های کلان می‌خواهد اما از آن بازار سیگنال می‌گیرم، این اتفاق خوبی است که جایی وجود دارد که نرخ واقعی سود بدون ریسک را در اقتصاد تقریبا نشان می‌دهد، این بازار هرچه بزرگتر شود، به ثبات شرایط کلان اقتصاد کمک می‌کند اما فعلا در اوایل کار شاید به ذائقه بورسی‌ها خوش نیاید «، «دولت شیره بانک‌ها را کشید و حالا سراغ بازار سرمایه آمده چون دیگر بانکی وجود ندارد. به نظر من تا زمانی که دولت در این بازار اوراق بدهی می‌فروشد، نرخ سود بانکی را پایین نمی‌آورد. چهار سال بعد معلوم می‌شود دولت هیچ‌یک از اوراقی را که در بازار منتشر کرده نمی‌تواند پاس کند، احتمالا تهاتر صورت می‌گیرد و زمان می‌خرد. دولت سعی می‌کند مشکلاتش را گوشه‌ای دفن کند تا بتواند به سایر مشکلاتش برسد. من به انتشار این اوراق در بازار سرمایه خوش‌بین نیستم»، «دولت برای خود خط قرمز گذاشته که هرگز پول چاپ نکند، راه‌حل جایگزین مدنظرشان هم اوراق بدهی است، به نظر من اگر دولت این اوراق را درست خرج کند، در کوتاه‌مدت قطعا فشار می‌آورد اما در میان‌مدت کمک می‌شود» و « بازار بدهی ما بسیار کوچک است و پتانسیل و جای بزرگ شدن دارد اما باید بسیار محتاطانه با این قضیه برخورد شود چرا شمشیری دو لبه است»  این‌ها بخشی از سخنان کارشناسان مهمان هفته نامه بورس از جمله مهدی طحانی مدیرعامل شرکت مشاورسرمایه‌گذاری آوای آگاه، مهرزاد منتظری مدیرتحلیل کارگزاری اقتصاد بیدار، نوید خاندوزی مدیر سرمایه‌گذاری بیمه‌کوثر و معصومه ترکمان احمدی مدیرسرمایه‌گذاری گروه مالی نیکی در خصوص انتشار اوراق بدهی در بازار سرمایه است.   یکی از مشکلات این روزهای بازار سرمایه مغفول ماندن تحلیل‌های کارشناسی است. احمدی: یکی از مشکلات بازار سرمایه ما این است که تحلیل حلقه مفقودشده است و شاید یکی از دلایل آن باشد که تحلیل‌ها چندان به جواب نرسیده‌اند و خیلی موفقیت‌آمیز نبوده‌اند. به نظر من علت این است که روندی که باید طی نمی‌شود مثلا ما از بدنه اقتصاد شروع نمی‌کنیم و بعد به صنایع برسیم و در آن شرکت‌ها را بررسی کنیم. بحث اکسل‌محور بودن و بر مبنای چند عدد، سناریویی مطرح کردن باعث شده که بازار به جای اینکه درصدد تحلیل درست باشد، در پی جریان پول باشد. به همین دلیل همه به دست هم نگاه می‌کنند. بنابراین به نظر من اول باید ببینیم آیا در واقعیت اقتصاد ما اتفاقی افتاده است. اگر بخواهیم به اقتصاد گریزی بزنیم، حتی اگر خیلی واقعی نباشد شرایط نشان می‌دهد که اوضاع به سمت بهتر شدن حرکت می‌کند و برنامه‌هایی که دولت دنبال کرده به‌تدریج به نتیجه می‌رسد. با توجه به اینکه گروه اقتصادی دولت روی تورم تکیه دارند، تورم به مرزهای زیر ۱۰ درصد رسیده تا جایی که تورم‌های ساختاری را شکسته است یا نرخ رشد اقتصادی در بهار ۹۵ طبق اعلام مرکز آمار حدود ۴٫۴ درصد اعلام شد که در زیر بخش‌های مختلف که شامل کشاورزی، صنعت و خدمات می‌شود می‌بینیم که در مقایسه با مدت مشابه سال قبل هم از یک رشد نسبی برخوردار بوده است؛ یا اینکه نرخ بیکاری با توجه به تعریف‌های مختلفی که دارد و ممکن است با نرم‌های جهانی متفاوت باشد، به مرز ۱۲٫۲ درصد رسیده است. نرخ مشارکت اقتصادی طبق آمار بانک مرکزی و مرکز آمار در محدوده ۴۰ درصد است. همه اینها نشان می‌دهد ثباتی در بدنه اقتصاد حاکم شده که این ثبات می‌تواند اجازه دهد که در بورس هم سرمایه‌گذاری کنیم زیرا به نوعی بازارهای مختلفی که در سطح کشور داریم، عملا کنترل شده است. منتظری: برای من به عنوان فعال بازار سرمایه چند شاخص کلان وجود دارد چون همیشه ما با قیمت سهام مواجه هستیم و من بر اساس این شاخص‌ها می‌گویم باید بر روی این سهام ماند یا خیر. یکی از این شاخص‌ها تورم است که گفته شد تک‌رقمی‌شده است، در چشم‌انداز نیمه دوم سال حتی در بدترین شرایط هم تورم میانگین به‌سختی به بالای ۱۰ بر می‌شود حتی اگر ماهی یک درصد تورم داشته باشیم؛ تورم نقطه‌نقطه ممکن است بالا بیاید اگر ماهی یک درصد تورم داشته باشیم، به بالای ۱۰ درصد می‌رسد. من ابتدای امسال امیدوار بودم که بانک مرکزی یک پله دیگر سود بانکی را کاهش دهد اما حالا می‌توان گفت چنین چیزی ممکن نیست و فقط می‌توان خوش‌بین بود همین سود بانکی ۱۵ درصد اعلام شده باقی بماند؛ هرچند رقم واقعی در بانک‌ها عملا ۱۸ تا ۲۰ درصد است. اوراق روی تابلو بورس هم نشان می‌دهد که می‌توانید حداقل با ریسک ۲۰ درصد سهم بخرید. بنابراین اگر این ۲۰ درصد اتفاق بیفتد هم بسیار مایه خوشحالی است. درخصوص رشد تورم، اگر اتفاق بیفتد به نظر من برای بازار مثبت است چون هر اتفاقی که فاصله بین تورم و سود بانکی را کم کند به نفع بازار است؛ اگر سود بانکی پایین بیاید (که چندان به آن امیدوار نیستم) خوب است، در غیر این صورت و با بالارفتن تورم این شکاف پر می‌شود و پول در اقتصاد به جریان می‌افتد. اتفاقی که می‌تواند تأثیر زیادی بر بازار سرمایه داشته باشد و در گزارش‌های سیستم بانکی در تابستان هم مشاهده شد، اینکه به نظر می‌رسد پول‌ها کم‌کم از سپرده بلندمدت خارج و وارد سپرده‌های جاری می‌شوند. در چنین شرایطی یعنی افراد حس کرده‌اند تولید در حال رونق گرفتن است و قصد دارند این پول را وارد عرصه تولید و سرمایه‌گذاری کنند یا حس کرده‌اند که تورم در حال شکل‌گیری و نرخ ارز در حال تغییر بوده و فرصت برای سفته‌بازی در بازار فراهم است. پول‌هایی که در دو یا سه سال اخیر در سپرده‌ها سرمایه‌گذاری شده بود باید به نحوی مثلا قوانین دولتی یا به واسطه شرایط اقتصادی از این سپرده‌ها خارج شود. چون مبالغ کلان حساسیت بهتری دارند و می‌توانند بر عرضه و تقاضا تأثیر بگذارند و باعث رشد بورس شوند. در مجموع شرایط کلان را به سمت بدتر شدن نمی‌دانم. شاید تنها نکته تاریک موجود، سیستم بانکی است چون آینده مبهمی‌دارد و یکی از علل آن بالا بودن نرخ سود بالاست. این مهم برای تحلیلگران و خود بانک‌ها غیرقابل‌تحمل است. فکر می‌کنم در یکی، دو ماه آینده شاید دستوری به بانک‌ها ابلاغ شود که به نحوی سود بانکی کنترل شود. در صورت اجرایی شدن این دستور در بازار سرمایه اتفاق خوبی خواهد افتاد. طحانی: به نظر من هم نرخ سود بانکی برای بازار سرمایه بسیار بد است. پول لازم بودن صندوق‌های بازنشستگی که حتی خطر آنها بیشتر از بانک‌هاست، چون پول لازم هستند سهام را در بازار سرمایه می‌فروشند و شکی در آن نیست. استقراض دولت از بازار سرمایه هم که وجود دارد. دولت شیره بانک‌ها را کشید و حالا سراغ بازار سرمایه آمده چون دیگر بانکی وجود ندارد. به نظر من تا زمانی که دولت در این بازار اوراق بدهی می‌فروشد، نرخ سود بانکی را پایین نمی‌آورد. اگر به خاطر داشته باشید، در سال ۹۲ دولت با استارت اوراق ۲۳ درصد، شش‌ماهه نرخ‌ها را بالا برد تا اوراق خود را بفروشد. متأسفانه بازار سرمایه ما بازار کم‌توان، دولتی و محل کاسبی دولت است. حتی هیئت‌مدیره شرکت‌های دولتی در آن به فکر سرمایه‌گذار خرد نیستند. در حوزه بانک‌ها ذی‌نفعان؛ سرمایه‌گذاران، کارمندان، مدیران، تسهیلات گیرندگان و سپرده‌گذاران هستند. کسی که در این ماجرا ضرر کرد، سرمایه‌گذار بود. دولت که به واسطه دریافت وام سود کرد. کارمندان و مدیران هم که حقوق متعارف را می‌گیرند؛ بنابراین تنها امید من به نرخ رشد است، آن هم به خاطر نرخ و مقدار فروش نفتی که ما به قبل از تحریم‌ها برگشته‌ایم. ۷۰ درصد ظرفیت انرژی ما گاز است و اگر گاز هم تمام شود چیز دیگری برای فروش نداریم یعنی چهار سال دیگر فولاد، سنگ آهن و نفت و گاز به صورت خام فروش رفته است، در آن شرایط چه P/E می‌خواهیم به بازار بدهیم، چهار سال بعد معلوم می‌شود دولت هیچ‌یک از اوراقی را که در بازار منتشر کرده نمی‌تواند پاس کند، احتمالا تهاتر صورت می‌گیرد و زمان می‌خرد. متأسفانه این اتفاق در حال وقوع است. مگر اینکه رابطه‌ای معنادار برای خارج کشور برای تأمین مالی ایجاد کنیم، پول از خارج کشور وارد شود و تأمین مالی و فناوری تهیه شود. آن موقع می‌توان گفت ما هم می‌توانیم مثل لهستان که کنار آلمان قدرت گرفت، کنار کشوری صنعتی قدرت بگیریم اما متأسفانه منطقه و موقعیت استراتژیک آن و نزاع‌ها، نشانه‌ای مبنی‌بر بهتر شدن اوضاع نیست. درهرحال P/E سرمایه‌گذاری در ایران نمی‌تواند بالا باشد مگر به صورت بنیادی و اینکه دولت به سرمایه‌گذاری خصوصی در ایران اهمیت دهد نه اینکه خود همه‌کاره باشد.   موضوع بعدی در خصوص انتشار اوراق بدهی دولت در سطح وسیع است؛ به نظر شما این روش، کار مناسبی است؟ اگر بله، چرا پروژه‌های مهمش را نمی‌آورد؟ طحانی: به زعم من، دولت سعی می‌کند مشکلاتش را گوشه‌ای دفن کند تا بتواند به سایر مشکلاتش برسد. از سیستم بانکی نمی‌تواند استقراض کند چون با هزار مشکل مواجه است ضمن آنکه اتفاقا باید به این سیستم پول هم پس بدهد. بحث بیمه سلامت و هزار مورد دیگر هم وجود دارد. نتیجه فاجعه‌بار این کار شاید دو سال دیگر و درست زمانی که دولت باید پول‌ها را پس بدهد، مشخص شود. از طرفی به نظر می‌رسد، دولت بر روی افزایش فروش گاز و نفت شرط بسته که آمده یا اینکه فاینانس بگیرد و دلار را ثابت کند. بنابراین آخر ماجرا باورمان بشود که دولت در این سی‌وچند سال کارآفرین خوبی برای نظام اقتصادی نبوده است، چون همواره سیاست در اقتصاد ما فوق‌العاده پررنگ است. منتظری: من متخصص و سرمایه‌گذار بازار بدهی نیستم چون سرمایه‌های کلان می‌خواهد اما از آن بازار سیگنال می‌گیرم، نرخ واقعی سود در اقتصاد کشور را رصد و در ارزش‌گذاری سهام لحاظ می‌کنم. این اتفاق خوب را آن بازار به من داده است یعنی نرخ واقعی سود را که هیچ‌وقت نداشتیم الان یک سال برای آن پیشینه داریم. این اتفاق خوبی است و مثل ساعت کار می‌کند یعنی از ابتدای امسال یا از زمستان سال گذشته بانک مرکزی شروع به تزریق پول به بازار بین بانکی کرد، دیدیم که نرخ اوراق پایین آمد و بلافاصله در مردادماه تورم اندکی صعودی شد، بانک مرکزی نگران شد که مبادا تزریق نقدینگی مشکل ایجاد می‌کند، پس جلوی آن را گرفت، بلافاصله دیدیم که نرخ اوراق مورد معامله یک یا دو درصد افزایش یافت. دوباره دو، سه هزار میلیارد تومان اوراق گندم فروخته شد، باز دیدیم که این نرخ کمی‌به بالا جهش کرد. این اتفاق خوبی است که جایی وجود دارد که نرخ واقعی سود بدون ریسک را در اقتصاد تقریبا نشان می‌دهد. همه کشورها این مهم را در ابعاد خیلی بزرگ‌تر دارند. در حال حاضر موازنه بدهی (اگر اشتباه نکنم) حدود ۲۰ هزار میلیارد تومان در برابر سپرده‌های داخل بانک‌ها که حدود ۷۰۰ تا۸۰۰ هزار میلیارد تومان است، اصلا عددی نیست. بزرگ شدن این بازار در کوتاه‌مدت می‌تواند اندکی به بورس فشار بیاورد چون نرخ واقعی سود را نشان می‌دهد و این در بازار فعلی شاید چندان مناسب نباشد. اما برخلاف صحبت آقای طحانی، دولت‌ها معمولا اینها را می‌فروشند، در بازپرداخت آنها مجددا اوراق جدید می‌فروشند. آمریکا ۴۰-۵۰ سال است که این کار را می‌کند و اوراق ۱۰ ‌ساله می‌فروشد اما چون در ایران نرخ‌ها ثابت نیست، سه ماهه و شش ماهه و یک ساله فروخته می‌شود. این بازار هرچه بزرگتر شود، به ثبات شرایط کلان اقتصاد کمک می‌کند اما فعلا در اوایل کار شاید به ذائقه بورسی‌ها خوش نیاید اما در کلان به نظرم اتفاق خوبی است. خاندوزی: در بودجه به دولت اجازه داده شده که ۲۵ هزار میلیارد تومان اوراق بدهی برای تأمین مالی منتشر کند. دولت برای خود خط قرمز گذاشته که هرگز پول چاپ نکند، راه‌حل جایگزین مدنظرشان هم اوراق بدهی است. نهایت سختی این است که اگر در بازپرداخت مشکل داشتیم پول چاپ می‌کنیم، به نظر من اگر دولت این اوراق را درست خرج کند، در کوتاه‌مدت قطعا فشار می‌آورد اما در میان‌مدت کمک می‌شود. فشار در کوتاه‌مدت هم به این دلیل است که اشخاص حقوقی بزرگ بازار بی‌دردسر سراغ اوراق بدهی می‌روند. دولت اگر پول را درست خرج کند یعنی پول به دست پیمانکار برسد، پول واقعا جایی برود که دولت آنجا بدهکار است و بدهی را تسویه کند، به نظر من در میان‌مدت به نفع بازار است. گسترش این موضوع باعث می‌شود نرخ واقعی سود پول مشخص شود؛ هرچه این اوراق بیشتر منتشر شود، توان اشخاص حقوقی برای حرکت در بازار سهام در میان‌مدت و بلندمدت سخت‌تر می‌شود چون پول‌ها در آنجا گیر می‌کند. احمدی: بازار بدهی ما بسیار کوچک است و پتانسیل و جای بزرگ شدن دارد اما باید بسیار محتاطانه با این قضیه برخورد شود و اجازه این رشد را داشته باشد ولی یک شمشیر دو لبه است یعنی اگر محتاطانه عمل نکند، حرکات دومینویی که به واسطه آن به وجود می‌آید می‌تواند در مقاطعی باعث به وجود آمدن پرتگاه اقتصادی شود، درست مثل بازار آمریکا که یکی از دلایلش عدم کنترل بازار بدهی بود.   اساسا بازار کشش انتشار این حجم اوراق بدهی را دارد؟ آن هم پس از دو هزار میلیاردی که برای اوراق گندم منتشر شد؟ منتظری: هدف این است که بانک‌ها را به شدت تحت تأثیر و نشان دهند جدی هستیم و اجازه تقسیم سود را نمی‌دهیم. بنابراین ابتدا دولت قصد دارد جلوی بانک‌ها بایستد و آنها را برای جذب سپرده محدود کند و بعد محدودیت به پرداخت سود برسد. حتی این سناریو را برای خودشان نوشته‌اند که به پرداخت سود ورود و اسلامی‌بودن آن را تعیین کنند. دلیلش این است که بانک‌ها سپرده را در صندوق‌های واسط بیاورند و اوراقی که دولت منتشر می‌کند را بخرند. با این کار هم به دولت کمک می‌کنند، به عبارتی دولت به‌جای اینکه به‌طور مستقیم در سفره بانک‌ها دست ببرد و از آنها پول بردارد، غیرمستقیم خود بانک‌ها این پول را تقدیم دولت می‌کنند.   اشاره کردید که انتشار این اوراق در میان‌مدت حتما نتیجه خوبی خواهد داشت اما دولت پروژه‌های مهمی‌مثل پروژه‌های نفتی را وارد بازار نمی‌کند. طحانی: متأسفانه در ایران کارشناسانی داریم که مثل دوستان این جمع عقلایی فکر و نتیجه‌گیری می‌کنند، ولی صادقانه نگاه کنیم، متأسفانه در ایران سیستم تفکر به این شکل است که صحبت‌ها و نقشه‌ها خوب برای مردم عرضه می‌شود ولی در عمل به گونه دیگری است در نتیجه کارشناسانی که عقلایی فکر می‌کردند غافلگیر می‌شوند. صادقانه در اقتصاد ما چنین شکلی در حال وقوع است. دولت در جایی که معیوب است اوراق را منتشر می‌کند، نه درجایی که بهترین فضای موجود است. جایی که دستش نرسیده و کسی به آن پول نداده، از مردم قرض می‌گیرد. متأسفانه آنچه تاکنون در اقتصاد دیده‌ایم، مدینه فاضله‌ای که برای ما در آینده ترسیم کرده‌اند،‌ نیست. بنابراین من به انتشار این اوراق در بازار سرمایه خوش‌بین نیستم. بازار ترکیه و مالزی را مثال می‌زنند، اما به این توجه نمی‌کنند که آنجا یک منطق اقتصادی حکمفرماست. در کشوری که منطق‌های دیگری غیر از اقتصاد حکمفرماست خیلی به این خط‌کشی‌ها امیدوار نیستم، تنها احساس می‌کنم پولی از جیب من می‌رود. احمدی: دقیقا همین اتفاق در اجرایی شدن اصل ۴۴ هم افتاد؛ همین‌طور که مسیر به جلو رفت شرکت‌های بزرگ بدون متولی شدند، در عین حال دولت شرکت‌های خوبش را عرضه نکرد و آنهایی که روی دستش مانده بود را داد. طحانی: انتهای سال ۹۵ سهام عدالت آزاد می‌شود، ۹۰ هزار میلیارد تومان آزادسازی سهام است که به یک معضل برای دولت تبدیل شده است که چطور آن را آزاد کنند. روزی که سهام عدالت را برای من و شما معرفی می‌کردند، همه ما چه چشم‌اندازی داشتیم؟ الآن چه چشم‌اندازی داریم؟ صد کارگروه می‌گذارند که چگونه این سهام را حل کنیم. درباره یارانه هم به همین شکل، آن زمان چه چشم‌اندازی داشتیم؟ الان چه چشم‌اندازی داریم؟ روزی فکر می‌کردیم برجام اجرا و سیستم بانکی خوب می‌شود، دو سال و نیم گذشته است، بانک‌ها چطور شده‌اند؟ الان خیلی عقلانی توجیه می‌کنیم بانک‌ها چرا شرایط بدی دارند و حقشان است که در این شرایط باشند. چرا حقشان است؟ دولت پولشان را گرفته و پس نمی‌دهد. حسابرس هم هر سال گزارش می‌داد که اوضاع خوب است. حسابرس کجاست؟ استانداردها کجاست؟ گزارش شده که بانک ملت ۲۵ درصد افزایش سرمایه از محل انباشته داشته است. شب مجمع می‌گوید انباشته‌ای در کار نبوده و خالی بوده است. یک‌باره اتفاق افتاده؟ یک‌باره یک نفر در بانک مرکزی بیدار شده و فهمیده این اتفاقات افتاده است؟ بنابراین همه این اتفاقات بازی است. پالایشگاه را می‌بندند، شش ماه بعد باز می‌کنند با ۷۰ درصد پایین قیمت؛ من خیلی دوست دارم به‌ جایگاه تحلیل در بازار سرمایه اشاره کنم، متأسفانه تحلیلگران بازار از رفتارهای اینچنینی سرخورده شده‌اند. احمدی: به نظر من هر اتفاقی بیفتد بورس جایگاهی ندارد. منتظری: من فکر می‌کنم عمر مفید بازار سرمایه ما از سال ۸۵ تا الان است یعنی ۱۰ سال. از این ۱۰ سال متأسفانه ۸۵ تا ۹۲ در دولت آقای احمدی‌نژاد بوده و در این هشت سال خیلی چیزها تخریب شده است؛ متأسفانه ذهنیت ما از دولت عوض‌شده است، باید باور کنیم خرابی‌هایی ایجاد شده که باید ساخته شود و در مملکتی باید ساخته شود که اطراف آن‌همه جنگ و درگیری است و با دنیا هم رابطه خوبی نداریم. واقعا من خودم را جای دولت می‌گذارم، نمی‌دانم باید چه کنیم؟ طحانی: چه قدر زمان برای درست کردن آن لازم است؟ آمریکا بحران ۲۰۰۸ را چند سال درست کرد؟ شما فکر می‌کنید با چند سال درست می‌شود؟ منتظری: من از روند راضی‌ام، شاید راجع به سرعت نتوانم نظر دهم. من این دولت را ادامه دولت اصلاحات می‌دانم با این تفاوت که دولتی که آقای رفسنجانی تحویل داد به این خرابی نبود. ما اگر پیشینه‌مان از بورس چهار سال دولت اصلاحات را در ذهن بیاوریم، تورم سابق، رشد اقتصادی ۷-۸ درصد، سود بانکی متعادل؛ هیچکدام از این مشکلات وجود نداشت.

اقتصاد   بازار بدهی   بانک   پول